2019年8月31日，随着金种子酒、五粮液以及洋河股份三家公司陆续在中报截止日前发布了2019年半年报，至此所有18家A股白酒企业全部交出了上半年的业绩答卷。总的来看，上半年白酒板块营业收入和净利润分别同比增长19.04%和25.88%，继续大幅跑赢全行业。

在白酒板细分领域，我们发现强者恒强，高端酒业绩成长依然强劲，“茅五泸”仍然占据着高端酒市场95%以上的市场份额。次高端市场的白酒企业也实现了营业收入与净利润也实现了双增长，但增速相比去年同期明显放缓，主要或由于行业集中度提升，次高端市场竞争加剧所致。我们发现次高端白酒的五家企业，近年来销售费用都居高不下，一定程度上制约了公司的盈利能力。

强者恒强，“茅五泸”瓜分高端市场，业绩维持高增长

高端白酒方面，贵州茅台酒股份有限公司（公司简称：贵州茅台，证券代码600519.SH）、宜宾五粮液股份有限公司（公司简称：五粮液，证券代码：000858.SZ）与泸州老窖股份有限公司（公司简称：泸州老家，证券代码：000568.SZ）三家公司全部实现了营收、净利润高增长，业绩符合市场预期。

据贵州茅台发布的半年报披露，公司上半年实现营业收入394.9亿元，同比增长18.24%，实现归母净利润199.5亿元，同比增长26.56%，其中第二季度营收与净利润增速分别为12.02%与20.30%，尽管第二季度增速环比有所放缓，但依然不影响上半年的业绩高增长。增长原因主要是由于当期销量的提升。2019年上半年公司发货量在1.6万吨左右，同比增长约14%，全年计划发货量为3.4万吨，考虑到市场上茅台酒依然处于供不应求的状态，公司大概率会提前完成当年的销量指标。此外，公司的直营渠道改革也在推进之中，下半年顺利落地之后有望进一步提升公司利润。

五粮液2019年上半年实现营业收入95.60亿元，同比增长27.06%；净利润28.61亿元，同比增长33.75%，其中2019第二季度收入及净利润增速均略有提升，业绩增长的主要推动力为核心产品普五的量价齐升。销量方面，据公告披露，公司上半年发货量约1.5万吨，同比增长15%左右。价格方面，公司4月初下发文件，将老普五统一供货价由859元提升至919元，涨价幅度约7%，5月公司再次上调了经五、珍五的终端供货价，上调幅度约为7%至9%。公司下半年仅有5000吨的八代五粮液计划供应量，大概率会出现供不应求的情况，供应价格突破千元指日可待。

另一家高端白酒品牌泸州老窖也同样表现不俗，据半年报披露，公司上半年实现营业收入80.1亿元，同比增长24.80%，实现归母净利润27.5亿元，同比增长39.80%。公司业绩的增长主要缘于报告期内中高档次产品齐发力，以1573为首的高档酒国窖系列实现收入43.1亿元，同比增长约30.5%，国窖收入占比也提升至54%。中档酒方面贡献收入22.2亿元，同比增长35%，其中特曲60贡献收入约5亿元，增速也超过30%，另一中档品牌特曲销量也大幅提升，配合报告期内两次提价，销售收入大幅增长超过40%，而公司低档酒品牌仅贡献收入13.8亿元，几乎与去年持平。随着中高档品牌的收入结构改善，公司报告期内毛利率也大幅提升了6个百分点，市场竞争力进一步提升，未来有望获得更多的市场份额。

总的来看，三家高端白酒企业交出的半年报答卷都较为令人满意。在消费升级的大背景下，白酒行业的集中度还将进一步提升，而高端白酒也更能享受到消费升级带来的结构性红利。长期来看，在国家促销费政策的引领下，高端白酒的增长潜力或许可以期待。

次高端白酒竞争加剧，销售费用激增，净利润增速放缓

次高端白酒方面，江苏洋河酒厂股份有限公司（公司简称：洋河股份，证券代码：002304.SZ）、酒鬼酒股份有限公司（公司简称：酒鬼酒，证券代码：000799.SZ）、山西杏花村汾酒厂股份有限公司（公司简称：山西汾酒，证券代码：600809.SH）、四川水井坊股份有限公司（公司简称：水井坊，证券代码：600779.SH）、舍得酒业股份有限公司（公司简称：舍的酒业，证券代码：600702.SH）上半年尽管也实现了营业收入与净利润的双增长，但由于白酒行业集中度提升，次高端品牌争先抢占全国市场，导致次高端品牌间竞争加剧，不少公司加大渠道投入与市场推广，因此销售费用率提升明显，在一定程度上制约了酒企的盈利能力，大多数企业净利润增长不及预期。

据洋河股份发布的半年报披露，公司2019年上半年实现营业收入159.99亿元，同比增长10.01%，实现净利润55.82亿元，同比增长11.52%。尽管营收与净利润维持着稳定的双增长，但与2018年同期26.12%、28.06%的增速相比，2019年业绩还是有所放缓。近年来，洋河股份一直谋求在高端白酒的一席之地，旗下的高档品牌“梦之蓝M9”也进入了高端行列，但目前公司主要品牌还是以100至200元价位产品居多，海天系列贡献了公司近一半收入。由于市场投入的加大，公司报告期内广告促销费、职工薪酬两大支出分别增长22.3％、47.7％，制约了公司利润的增长。此外值得一提的是，公司2019年上半年经营活动产生的现金流量净额为负5.1亿元，同比下滑了130.75%，公司解释主要原因为上期末预收经销商货款和备货保证金增加幅度较大。下半年公司能否突破增长瓶颈，同时改善现金流，旗下高端品牌又能否进一步发力，或许都将很大程度上影响公司未来的发展前景。

与洋河股份业绩表现如出一辙的是舍得酒业。据舍得酒业年报披露，上半年公司实现营业收入12.21亿元，同比增长19.87%，实现归母净利润1.85亿元，同比增长11.81%，其增速相较去年同期的166.05%，可谓放缓不少。据了解，舍得酒业一直聚焦舍得品牌，力求将“舍得”打造为高端品牌代表，次高端价位龙头，但在行业次高端品牌竞争加剧的背景下，公司高档产品销量上升幅度不及低档产品销量下滑的幅度，因此2018年整体销量下滑13.15%。与洋河股份差不多的是，公司报告期内销售费用激增，广告宣传及市场开发费高达1.61亿元，同比增长198.15%，几乎接近净利润。费用的激增也拖累了公司的业绩表现，导致今年上半年净利润增速不及预期。此外舍得酒业半年报披露，报告期内经营活动产生的现金流量净额为-1.4亿元，比去年同期的约1.42亿元下滑了198.24%。如此看来，舍得酒业似乎也遇到了与洋河股份一样的麻烦，至于接下来发展如何，还需要关注旗下中高档品牌“舍得”与“沱牌”的后期成长。

除了洋河股份与舍得酒业业绩增速外放缓，水井坊与山西汾酒的成长也不容乐观。据披露，水井坊2019年上半年实现营业收入16.90亿元，同比增长26.47%；净利润3.40亿元，同比增长26.97%，增速看似已经超越了A股绝大部分企业，但这一成绩却创下了水井坊五年来的增速新低。据了解，水井坊自2015年放弃300元以下低端市场后，背水一战转战高端市场，打造了售价千元的“菁翠”和“典藏大师”。但由于高端及次高端市场早有“茅五泸”存在，因此公司想要打开市场只有“烧钱”营销。据披露，2015年至2018年四年间水井坊的销售费用翻了4.5倍之多，2019年上半年销售费用仍然高增，高达销售费用5.41亿元，同比增加29%。随着中高端白酒企业纷纷加大布局和推广力度，水井坊打造的主力产品恐怕还会持续面临市场竞争加剧的风险。

再来看作为“中国八大名酒”之一的山西汾酒。据半年报披露，公司上半年实现营业收入63.8亿元，同比增长22.30%，实现归母净利润11.9亿元，同比增长26.28%，而去年同期营业收入与净利润的增速分别为47.38%与55.76%，增速明显放缓。据了解，目前公司主要聚焦的产品为青花汾酒、老白汾酒等汾酒以及竹叶青酒，其中汾酒占比达到86%左右，公司近几年大力投入费用拔高青花汾酒的品牌定位，这也使得公司销售费用快速增长，2017年至今销售费用增速均在40%左右。据披露，2019年上半年，公司销售费用达到13.76亿元，销售费用率由去年的17.34%提升至21.58%，在一定程度上限制了公司利润的增长。

次高端白酒中，也有一家公司业绩增速迅猛的，就是酒鬼酒。据半年报披露，上半年，公司实现营业收入7.09亿元，同比增长35.41%；归属于上市公司股东净利润1.56亿元，同比增长36.13%。对于业绩增长原因，酒鬼酒表示主要是内参酒及酒鬼酒系列产品销售收入增长所致。但与其他次高端品牌酒一样的是，公司的销售费用在报告期内也是大幅增加，据披露，公司上半年加大广告传播力度，冠名了CCTV5《直播周末》，内参酒成为CCTV财经频道《对话》合作伙伴，红坛酒鬼酒还成为了首届中非经贸博览会指定用酒。这也导致了酒鬼酒销售费用随着广告投放的增长而继续走高，2019年上半年公司销售费用高达1.82亿元，同比增长31.23%，去年全年为3.46亿元。或许对于未来充满信心，在今年3月全国春季糖酒会期间举办的酒鬼酒战略发布会上，酒鬼酒提出重回白酒第一阵营，并喊出“短期30亿、中期50亿、远期100亿”的销售目标，然而公司2018年全年营收仅有11.87亿元，加之行业竞争日益加剧，想要完成上述目标恐怕着实有些困难。